同事们蜂拥而至，这不是一个可以躺着赚钱的生意。
作者|白猫
编辑|小白
3月11日，齐星滴眼液（300573。SZ）发布公告称，公司0.01%硫酸阿托品滴眼液获批上市。
作为国内首个上市的延缓儿童近视进展的处方药，资本市场也非常爱面子。同一天，齐星眼科的股价上涨了近13%。
直到3月25日，公司股价不断攀升并创下历史新高，盘中最高价于3月25日达到239.5元/股。截至4月23日收盘，公司市值超过288亿，仍处于历史高位。
（来源:市值风云APP）
风云君看了一眼公司的业绩，2023年的净利润只有2.4亿，忍不住想要见见这款被市场称为近视“神药”的硫酸阿托品滴眼液。有什么区别？
基数小，增长快，市场份额只有3.7%
齐星眼科主要从事眼科药品的研发、生产、销售和医疗服务，主要产品为眼科处方药。
从2017年到2023年，该公司的收入持续增长，CAGR在6年内达到26.4%，到2023年达到14.7亿英镑，总体而言增长强劲。不过，这个营收规模在a股确实没有什么存在感，主要是因为目前国内眼科用药市场规模不大，公司在其中的市场份额也较小。
（来源:市值风云APP）
根据Frost&Sullivan的《眼科药物市场发展现状及未来趋势研究报告》，2016年至2020年中国眼科药物市场规模从151亿元人民币增长至188亿元人民币，预计2024年将达到350亿元人民币，这表明国内眼科药物市场处于快速发展期。
根据上述数据，2020年公司眼科药物市场份额不足3.7%，且由于国内眼科行业集中度较低，市场份额较小，因此可以跻身行业前五。
2019年市场份额排名前五的公司分别为诺华、日本神田、康弘药业（002773。爱尔根和齐星眼科，CR5的市场份额仅为32%，其中前两名为国际知名制药公司。
（来源:浦银国际证券）
阿托品销售监管趋严，医疗服务收入下降。
按照行业划分，公司收入主要分为两部分:医药制造和医疗服务。让我们先看看医疗服务部分。
公司医疗服务收入占比约为20%-30%，是近三年新的增长点。
医疗服务收入来源包括药品收入、门诊收入、住院收入和视光收入，药品收入是医疗服务收入的主要来源。
2020年和2021年1-7月，药品收入占医疗服务收入的比例分别为83%和89%。公司披露，医疗机构制剂产品0.01%硫酸阿托品滴眼液是药品收入的主要构成。
（来源:齐星眼科关于收到深交所关注函并回复的公告）
看到这里势不可挡，你刚才不是看到阿托品2024年获批上市了吗？为什么它在2019年开始销售？深交所也进行了问询。
用该公司的话说，已经销售的阿托品的适应症与2024年批准上市的适应症不同。前者的适应症是减少近距离工作引起的一过性近视，后者的适应症是延缓儿童近视的进展，后者的近视是指永久性近视。
（来源:齐星眼科关于收到深交所关注函并回复的公告）
此外，最大的区别是，在“新”阿托品上市之前，公司销售的阿托品属于医疗机构制剂，即医院制剂，因此只能由自己的医疗机构配制和使用，不能对外销售和流通。
齐星滴眼液通过全资子公司沈阳齐星眼科医院销售阿托品滴眼液，但线下医疗机构面临一个大问题，即接诊人数有限。
再加上青少年近视率高，验光诊疗需求巨大，国内可用于类似适应症的药物短缺，公司开始以互联网医院的名义通过眼科医院销售阿托品，效果确实不错。
公司年报显示，青少年眼部疾病主要为近视等疾病。国家卫健委2023年发布的数据显示，2022年我国儿童青少年总体近视率为53.6%，其中6岁儿童为14.5%，小学生为36%，初中生为71.6%，高中生为81%。
2020年和2021年公司医疗服务收入分别增长475%和130%，2021年收入为3.2亿。
但这一做法被市场认为是擦边球，也遭到了深交所的问询。
齐星眼科是国内较早申请并获批医疗机构制剂产品硫酸阿托品滴眼液的公司。比何氏眼科（301103）早两年获批。SZ）和爱尔眼科（300015。SZ)。从问询回复来看，其实后续同行也是这么做的。
（来源:齐星眼科关于收到深交所关注函并回复的公告）
然而好景不长。随着监管趋严，2022年6月，国家卫健委对互联网诊疗划清界限。2022年7月，公司的沈阳齐星眼科医院互联网医院暂停在该医院开具0.01%硫酸阿托品滴眼液处方。如果你想买它，你必须去线下实体医院。
互联网医院渠道直接被掐断。2022年公司医疗服务收入仅增长28%，2023年甚至下降14%。2023年医美服务收入仅为3.5亿。
中国儿童近视药物的头号玩家预计将增加数量。
让我们回到今年刚刚获批上市的阿托品滴眼液。这是中国首个延缓儿童近视进展的处方药。它不仅可以为公司带来新的增长曲线，而且可以自由销售而不受医疗机构制剂流通的限制。
从竞争对手的角度来看，中国有超过10家机构正在研究阿托品，其中大多数处于临床三期阶段，如06622.HK赵可眼科和恒瑞医药。SH）。
（来源:西南证券）
此外，这种药物的注册分类是化学药物，属于儿童仿制药。
（来源:齐星眼科关于获得药品注册证书20240311的公告）
目前，投资者更关心市场垄断的问题。在国家医药产品管理局2022年《药品管理法》公开征求意见稿中提到，对首个获批上市的儿童用新品种、剂型和增加儿童适应症的药品，给予不超过12个月的市场垄断期。
（来源:国家医药产品管理局综合司就《中华人民共和国药品管理法实施条例（修订草案征求意见稿）》公开征求意见）
从公司对投资者互动的回复来看，《意见稿》仍处于征求意见阶段。
（来源:市值风云APP）
总体而言，我国青少年近视防控需求巨大，但可用于该类适应症的药物供不应求。短期内，公司有望独家享受行业红利，获批的0.01%硫酸阿托品滴眼液上市后，公司营收和利润将有所提升。
另一个市场垄断了环孢素滴眼液，竞争对手紧随其后。
年报显示，紫润0.05%环孢素滴眼液（二类）是公司目前最大的单一产品，公司仅披露其收入占比超过10%。这是一款于2020年6月获批的化学仿制药，也是国内唯一获批用于治疗干眼症的环孢素眼用制剂。
（来源:齐星眼科2023年年报）
在国外，环孢素滴眼液已成为治疗干眼症的常用药物之一，包括美国Eljian公司生产的Restasis。目前，在我国干眼症的药物治疗中，人工泪液较为常见。对于中重度干眼症的抗炎治疗，适合长期使用的安全有效的药物很少。公司研发的环孢素滴眼液（ⅱ期）的上市填补了中国干眼抗炎和慢病管理市场的空白。
从赵可眼科招股书来看，2019年中国眼科用药市场中，抗感染和抗炎市场以38.5%的市场份额排名第一；其次是干眼症，份额为15.4%。但到2025年，干眼症的份额将跃升至第一位，达到约38.5%。
（来源:赵可眼科招股书）
2021年，公司募集资金净额为5.8亿元，其中4.1亿元（71%）用于建设研发中心、生产环孢素滴眼液（II）和开发新药硫酸阿托品滴眼液。
其中，阿托品滴眼液的研发项目已经完成，而前两个项目正在延期。
目前，公司的生产能力还不能自给自足。2020年以来，公司曾提及部分产品因产能有限采用委托生产模式。
R&D中心建设项目原计划建设一个新的R&D中心，预算为2.9亿元。但2024年4月，公司披露因实施地点变更、施工作业等因素，将以自有资金投入6.9亿元，预定可使用状态日期也由2024年6月推迟至2027年12月。
用于生产环孢素滴眼液的单剂量生产线项目承诺投资约1.8亿元。公司表示，因材料采购、施工等原因将延期一年至2024年12月。
（来源:齐星眼科2023 -20240419年度募集资金存放与使用情况专项报告）
（齐星眼科:关于调整部分募投项目投资总额、内部投资结构及实施进度的公告-20240419）
从招股书来看，如果能在2024年底投入使用，相当于完成了环孢素滴眼液单剂生产线项目的建设期。
这个项目还需要八年时间才能投产。根据当时的计算，建成后的建设期和前两年的生产年净利润约为7000-9000万。
（来源:齐星眼科2020年向特定对象发行股票招股说明书（注册稿）-20210423）
从竞争对手的角度来看，就环孢菌素A药物而言，三种产品已获准在国外市场上市，恒瑞医药和赵可眼科等制造商也正在国内市场进行研究。
结合上述阿托品国内市场的竞争，恒瑞医药和赵可眼科似乎也在密切关注这两大项目。
随着竞争对手的不断涌入，该公司未来能啃下多少市场份额取决于其自身的努力和性质。
（来源:西南证券）
盈利能力有所改善，七年来平均现金分红率为87%。
齐星滴眼液还具有高毛利和高销售费用的特点。
自2017年以来，公司的毛利率在72%至79%之间，销售费用率在33%至45%之间。
随着销售费用率的控制和毛利率的提升，2020年以来公司净利润率有所改善，2023年净利润率为16.4%，归母净利润为2.4亿。
（来源:市值风云APP）
公司整体资产负债率较低，且呈下降趋势。2023年为16.5%，同期有息负债率几乎为零。
2018年，由于净利率的原因，公司的净资产收益率仅为2%。随后，由于净利率和资产周转率的改善，ROE在2020年开始上升至两位数，并在2020-2023年处于13.6%至18.2%之间。
（来源:市值风云APP，下同）
虽然盈利能力明显改善，但由于资本支出较大，公司的造血能力仍然很弱。从2017年到2023年，自由现金流总额仅为2.7亿。
公司控股股东、实际控制人为刘继东，最终受益份额为28.6%。
（来源:企查查）
分红方面，2017-2023年期间公司分红率波动较大，7年平均现金分红率为87%。
公司上市8年，分红募集比超过1。粗略算来，实际控制人也分到了2亿多，这是安全的。
（来源:市值风云APP）
自上市以来，实际控制人及管理层在2019-2020年进行了减持，合计减持比例未超过1%。自2021年以来，他们一直没有减持。
目前，国内眼科药物市场本身仍然较小且集中度较低，处于数百亿市场。2020年，该公司的市场份额不足3.7%。
大笔财富涌入齐星眼科，其业务很快得到改善。在短时间内，公司可以在放量中享受独家红利。但从研究情况来看，无论是大型老牌药企还是小型药企，都布局了两款国内一流的仿制药，紧随其后。
随着竞争对手的不断涌入，这不是一个可以躺着赚钱的生意。手握两个一流的国产仿制品，公司未来能啃下多少骨头，就看自身的努力和造化了！
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